A+H股倒挂的启示

■本报特约撰稿人　 海通证券 陆成渊

　　A股市场经历了非理性的连续暴跌，承受几天内数万亿市值蒸发，而当A+H股倒挂的局面出现时，新的变化也出现了。

　　从上周末开始，当中国铁建、中国平安、海螺水泥、中国中铁A股逐渐逼近乃至向下反超H股股价时，市场大机构主力好像被挠到了身上最痒的部位，缓慢地同时也是毫不犹豫地在上述个股，以及A+H股股价急剧靠拢的中国人寿、工商银行、建设银行等超级大蓝筹股上建立仓位。虽然尚难以得出这些仓位是否属于长期战略性质，但从本周二三大量题材股、绩差股进入杀伤力最为凶猛的尾盘跌停阶段，而全部A+H股股价差距小于0.85的板块一齐拒绝同步回调上看，大机构的神经绝对是被触及了。

　　神经被触及，也就意味着灵魂被触及。中国证券市场近二十年的风风雨雨，虽然惨烈的连续下跌次数也决不在少数，但唯独这一次，带有了极为强烈的倒逼利好的意味。客观公正地说，这样的“倒逼”并非完全无理之举，并非如北大某些专家学者所言，降低印花税等政策利好无助于改变中国股市的投机倾向，市场要求决策层适当降低交易成本，同时规范无序的再融资行为，不但是出于维护市场长期健康发展之公心，也完全符合国际惯例。毕竟，一个一年交易成本总和超过上市公司利润总和，一家上市公司再融资额超过2005年中国全年农业税收入的证券市场，无论如何都带有竭泽而渔的含意。市场的非理性，有时就是这样的无奈。

　　A+H股股价倒挂，不能被市场主力视为理所当然之举。A+H股倒挂，就是意味着A股中真正质地最优良、最能体现和象征中国经济高速增长的上市公司价值已经低于国际市场评判标准，而这一标准由于境外投资者的审慎性原则本来就已经属于最严格和最苛刻的；就是意味着A股非流通股股东所支付的股改对价已经全部消失得不到任何市场承认；就是意味着A股“改革溢价”和“增长溢价”一夜之间湮逝得干干净净；就是意味着一个如某些市场人士所言的“廉价中国”正在成为现实。联想到虎视眈眈的QFII市场机构主力，也是不可能无动于衷和无所作为了。

　　因此我们可以判断出，市场的绝望情绪经过上周和本周的猛烈宣泄后，应该是告一段落了。虽然大量二、三线股，在经过本周四报复性的反抽后，可能依旧有一个逐步回归真正价值区域的过程，但权重蓝筹股，作为一个整体板块，下行的空间暂时是被封杀了。

　　当然，不排除受到极度重创的A股市场在暂时回稳之后有再度情绪失控的时候。中石油、中石化的A+H股溢价依旧高达70%以上，这两个对A股大盘走势太过举足轻重的股票，随时可能被再次用作做空指数的战略工具。我们可以清晰地看出，A+H股中溢价最小的，是保险、银行、钢铁等行业，而在石油、石化、航空、公用事业等进入壁垒森严、产品定价行政程度高的行业，A+H股的溢价仍远高于50%，这就是中国证券市场在全球资本市场体系中的现状。由此可见，A股投资者似乎还需要耐心，还需要善于等待，等待决策层的资源要素改革方案的最终出台，使这些A+H股溢价过高的局面逐步得以缓解。从某种意义上看，国际投资者的眼光和视野有时也是过于静态和偏执的。因此，时间将成为中国证券市场发展的战略资源。

　　本周的市场走势告诉我们，一个合格的证券投资者，决不能倒在黎明前的黑暗里，这一点可能与不能在市场最疯狂亢奋的顶部区域被退潮的海浪搁浅在沙滩上是一样重要的。